兩虎相爭(zhēng)，必有一傷。

　　不過，從商戰(zhàn)看，雙雄肉搏更似競(jìng)合。煎熬者常常是老三、老四們。

　　近日，19家白酒上市公司年報(bào)悉數(shù)披露：總計(jì)營(yíng)收2382.31億元，同比增長(zhǎng)15.77%，總凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng)17.57%，達(dá)813.65億元。百億營(yíng)收酒企，從4家擴(kuò)容至7家。

　　滿滿的漲姿勢(shì)下，分化行業(yè)也在加劇。

　　比如三哥洋河的逆勢(shì)變臉，著實(shí)有些煞風(fēng)景。

　　格格不入的下行者

　　2019年，洋河股份營(yíng)收231.3億元，同比下降4.28%；歸屬于上市公司股東的凈利潤(rùn)為73.8億元，同比下降9.02%，扣非后的凈利潤(rùn)為65.6億元，同比下降11.04%。

　　營(yíng)利雙降，對(duì)于洋河股份來說，這是五年來首次。相比2018的營(yíng)收增速21.1%，凈利增速22.3%，反轉(zhuǎn)劇烈。

　　對(duì)于原因，洋河稱，報(bào)告期內(nèi)，面對(duì)復(fù)雜多變的宏觀環(huán)境和愈加激烈的競(jìng)爭(zhēng)形勢(shì)，為追求健康可持續(xù)的發(fā)展，公司主動(dòng)進(jìn)行戰(zhàn)略性調(diào)整。

　　換言之，是其主動(dòng)為之的結(jié)果。

　　問題在于，這與其他頭部企業(yè)的快馬加鞭，有些格格不入。

　　“老大”貴州茅臺(tái)(1333.000, -2.95, -0.22%)，2019年?duì)I收854.30億元，同比增長(zhǎng)16.01%；實(shí)現(xiàn)歸屬于上市公司股東的凈利潤(rùn)412.06億元，同比增長(zhǎng)17.05%。同期，“老二”五糧液(145.500, -0.50, -0.34%)營(yíng)收501.18億元，同比增長(zhǎng)25.20%；實(shí)現(xiàn)歸屬于上市公司股東的凈利潤(rùn)174.02億元，同比增長(zhǎng)30.02%。

　　號(hào)稱用命博的四哥瀘州老窖，增勢(shì)更是迅猛：分別增長(zhǎng)21.15%和33.17%，達(dá)到158.16億元和46.41億元。

　　實(shí)際上，7家百億級(jí)酒企中，洋河是業(yè)績(jī)下行者。

　　聚焦行業(yè)三甲，貴州茅臺(tái)一家利潤(rùn)幾乎與其它18家酒企總和相當(dāng)。五糧液營(yíng)收則與洋河、瀘州、汾酒三家之和差不多。

　　相比老大、老二的彪悍，洋河顯然已差了數(shù)個(gè)量級(jí)。

　　一些關(guān)鍵數(shù)據(jù)，也差強(qiáng)人意。

　　報(bào)告期內(nèi)，洋河股份的現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物凈增加額6.85億元，較去年同期的18.65億元，呈斷崖式下滑，下降幅度63.29%。

　　具體來看，經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量?jī)纛~67.97億元，同比下降24.94%；投資活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流凈額為-12.93億元，較去年同期的33.49億元相比，同比增加61.39%；籌資活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流凈額為-48.23億元，較去年同期的-38.41億元，下降25.56%。

　　對(duì)此下坡表現(xiàn)，一些投資者并不意外。

　　早在2019年下半年，就已有明顯信號(hào)。

　　2019年第三季度，洋河股份營(yíng)收、凈利分別下滑20.61%和23.07%。第四季度，營(yíng)收繼續(xù)下滑36.49%，凈利則擴(kuò)大到78%。

　　頹勢(shì)之下，也給了瀘州老窖想象空間。兩者業(yè)績(jī)差距不斷縮小，營(yíng)收從2019年的111.05億縮至73.1億元，凈利從46.2億縮至27.4億。強(qiáng)勁追勢(shì)，給了洋河不小壓力。

　　瀘州老窖也尷尬

　　進(jìn)入2020年，尷尬亦在延續(xù)。

　　一季度，洋河營(yíng)業(yè)總收入92.68億，同比下降14.89%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)40.02億，同比下降0.46%。

　　鑒于疫情原因，下滑本屬正常。然一比較又出現(xiàn)了“質(zhì)疑”。

　　從營(yíng)利增速看，茅臺(tái)12.76%、五糧液15.05%、汾酒1.71、牛欄山15.94。

　　從利潤(rùn)增速看，汾酒39.36%、五糧液18.98%、茅臺(tái)16.69%、瀘州老窖12.72%。

　　不過，瀘州老窖也有反轉(zhuǎn)劇情。

　　營(yíng)收35.52億元，同比下滑14.79%。經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量?jī)纛~-3.16億元，同比下滑156.38%。

　　同時(shí)，合同負(fù)債6.26億元，同比下降51.3%。

　　2019年，這也是一個(gè)硬傷。其預(yù)收款不及順鑫農(nóng)業(yè)(54.180, -0.29, -0.53%)、山西汾酒(117.380, 0.12, 0.10%)，僅22.44億元。

　　數(shù)據(jù)顯示，2019年，白酒企業(yè)預(yù)收賬款前五名是貴州茅臺(tái)、五糧液、洋河股份、順鑫農(nóng)業(yè)、山西汾酒，預(yù)收款分別為137.4億元、125.31億元、67.54億元、61.91億元、28.4億元。

　　專家表示，預(yù)收賬款是酒企的“蓄水池”，不僅能給企業(yè)帶來充足現(xiàn)金流，同時(shí)也能反映出市場(chǎng)對(duì)其產(chǎn)品的信心和銷售預(yù)期，是衡量酒企市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力的一個(gè)重要指標(biāo)。

　　銷售量連降 存貨持升

　　這或與瀘州老窖不斷攀升的毛利潤(rùn)關(guān)系密切。

　　統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，2014年至2019年，瀘州老窖毛利率分別為44.63%、47.35%、61.83%、71.73%、77.61%、80.95%。2020年一季度達(dá)到86.85%，其窖1573的酒毛利率高達(dá)92.81%，超過五糧液，直逼茅臺(tái)酒。

　　業(yè)內(nèi)人士指出，利潤(rùn)過高，也是一把雙刃劍，預(yù)示著企業(yè)向上的天花板已隱現(xiàn)。

　　作為消費(fèi)品，品牌溢價(jià)是產(chǎn)品核心競(jìng)爭(zhēng)力的體現(xiàn)，當(dāng)前高端白酒市場(chǎng)的品牌力前三當(dāng)屬茅臺(tái)酒、五糧液、國(guó)窖1573，但國(guó)窖1573的毛利超出五糧液令人意外，是否存在價(jià)格泡沫？

　　種種跡象看，這是瀘州老窖的有意為之：控貨提價(jià)，拉升國(guó)窖品牌力。

　　2019年，瀘州老窖共發(fā)布11次的提價(jià)通知，涉及國(guó)窖1573、窖齡酒、特曲等全線產(chǎn)品。其中，核心大單品52度國(guó)窖1573，緊隨五糧液漲價(jià)步伐，年內(nèi)經(jīng)過3次提價(jià)，從年初的1099元/瓶，上漲至現(xiàn)在的1299元/瓶。而事實(shí)上，成交價(jià)約在900元左右。零售價(jià)與飛天茅臺(tái)、第八代五糧液分別相差200元和100元。

　　從業(yè)務(wù)營(yíng)收看，2019年其酒實(shí)現(xiàn)收入85.96億元，同比增長(zhǎng)34.78%；中檔酒實(shí)現(xiàn)收入37.49億元，同比增長(zhǎng)2.01%，中檔酒下半年收入增速環(huán)比上半年顯著放緩；低檔酒實(shí)現(xiàn)收入32.71億元，同比增長(zhǎng)16.54%。

　　可見，高端酒，已是瀘州老窖的業(yè)績(jī)主力。

　　只是，價(jià)格太高，自然會(huì)曲高和寡，傷害消費(fèi)動(dòng)力，市場(chǎng)亦不乏急功近利、殺雞取卵的質(zhì)疑聲。

　　已有危險(xiǎn)信號(hào)：瀘州老窖銷量連續(xù)四年下滑。

　　2015年至2019年，瀘州老窖銷售量分別是19萬噸、17.89萬噸、15.41萬噸、14.64萬噸和14.27萬噸。四年間，瀘州老窖的銷售量下滑了25%。

　　銷量減少，意味著消費(fèi)流量在下降，這對(duì)一家化運(yùn)營(yíng)，頻頻夢(mèng)回前三的頭部酒企而言，不是一個(gè)好現(xiàn)象。

　　專家表示，多價(jià)格、多渠道、多市場(chǎng)補(bǔ)充，仍是酒企做大做強(qiáng)的重要路徑。茅臺(tái)、五糧液擁有規(guī)模、高端屬性雙底氣，當(dāng)然可做控制條碼、產(chǎn)品。而對(duì)其他企業(yè)而言，沒有上述底氣的強(qiáng)支撐，過分追求品牌力、標(biāo)價(jià)能力，甚至不惜犧牲規(guī)模體量，無疑是作繭自縛。

　　對(duì)于酒企而言，只有銷量流量，才有持續(xù)的口碑力、生命力。除了仰望高端天空，還要聚焦剛需市場(chǎng)，看看拼多多的崛起，看看汾酒波玢的消費(fèi)力，就會(huì)知道性價(jià)比、品價(jià)比的重要性。

　　上述觀點(diǎn)，并非夸大。

　　不只銷量下滑，瀘州老窖2017年至2019年酒類產(chǎn)量也在下滑，分別為16.08萬噸、15.68萬噸、13.79萬噸。同時(shí)，庫存量分別為3.98萬噸、5.02萬噸、4.54萬噸，呈增長(zhǎng)趨勢(shì)。

　　與之相應(yīng)，存貨周轉(zhuǎn)率也逐年下降。

　　2017年至2019年，分別為1.10、0.97、0.89。存貨規(guī)模逐年上漲，分別為28.12億元、32.30億元、36.41億元，分別同比增長(zhǎng)11.86%、14.89%、12.72%。

　　不難發(fā)現(xiàn)，一路命博三甲，業(yè)績(jī)快增的瀘州老窖，也暗含重重危機(jī)。

　　如何突破瓶頸？

　　3月12日，瀘州老窖公告稱，擬發(fā)行規(guī)模不超15億元的公司債券，募資將用于釀酒工程技術(shù)改進(jìn)、黃艤釀酒基地窖池密封裝置，以及制曲配套設(shè)備購(gòu)置等項(xiàng)目。

　　資料顯示，瀘州老窖的技改項(xiàng)目要追溯到2016年。

　　彼時(shí)，瀘州老窖曾公告表示，將投資74億元用于釀酒工程的技改，其中，一期項(xiàng)目所需的30億元將通過非公開發(fā)行股票募集，后續(xù)發(fā)債募資40億元主要用于二期項(xiàng)目。

　　截至2019年底，上述項(xiàng)目已累計(jì)投入資金73.63億元，完成85%。

　　瀘州老窖表示，目的是在保持瀘州老窖現(xiàn)有白酒產(chǎn)能不變的基礎(chǔ)上，進(jìn)一步提高優(yōu)質(zhì)基酒比重，優(yōu)化產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)。

　　這種重金投入，是有邏輯的。

　　瀘州老窖2019年股東大會(huì)時(shí)表示，國(guó)窖1573年產(chǎn)基酒只有3000噸，加上之前每年基酒的留存，總量不過2萬噸。

　　無疑露出“尷尬”：2018年國(guó)窖1573的產(chǎn)量大約只有茅臺(tái)酒的5%、普五的15%、夢(mèng)之藍(lán)M9和手工班的27.3%。

　　事實(shí)上，截至2018年，飛天茅臺(tái)和五糧液占據(jù)了近9成的高端白酒市場(chǎng)份額。其中，茅臺(tái)占63%，五糧液占26%，瀘州老窖1573僅中占6%。

　　2019年，以國(guó)窖1573為代表的高端酒類產(chǎn)品營(yíng)收85.96億元，同比增長(zhǎng)34.78%。增速喜人，但依然在高端市場(chǎng)中，份額不高。

　　酒業(yè)協(xié)會(huì)理事長(zhǎng)王延才曾表示，的高品質(zhì)白酒不足國(guó)內(nèi)白酒產(chǎn)量的1%，高端白酒仍處極度稀缺狀態(tài)。

　　客觀而言，從消費(fèi)升級(jí)、品質(zhì)升級(jí)的趨勢(shì)看，瀘州老窖上述動(dòng)作值得肯定。

　　不過，短期壓力仍然不小。

　　技改工程的資本投入業(yè)務(wù)，導(dǎo)致其全年在建工程轉(zhuǎn)固大增。財(cái)報(bào)顯示，2019年期末，賬面價(jià)值較期初賬面價(jià)值增加4.89億元，增幅47.51%。今年一季度，賬面價(jià)值較期初賬面價(jià)值增加6.8億元，增幅44.75%，額度之大，上市以來從未有過。

　　截至1季度末，瀘州老窖在建工程全部預(yù)算額達(dá)到124.3億元，相比前幾年的10億元左右固定資產(chǎn)，擴(kuò)容10倍以上。隨著陸續(xù)轉(zhuǎn)固，勢(shì)必會(huì)影響其利潤(rùn)表現(xiàn)。

　　3月30日，瀘州老窖的一位高管宣布，將從4月中旬起分地區(qū)逐步實(shí)行配額制，明確5月前不壓貨、不促銷，5月后實(shí)行配額。

　　這意味著，未來經(jīng)銷商壓貨、進(jìn)貨壓力加大，側(cè)面也折射出瀘州老窖的業(yè)績(jī)壓力。

　　陣痛有多

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